由于2008.10.6日的数据出现了异常，所以本文剔除了该日数据，下图为2008——2009年流动性指标的变化情况：

　　图5 2008——2009年燃料油期货

　　各日直观的流动性指标

　　从图5中可以看出：直观的流动性指标在2008年初以及2008年年末和2009年年初出现了高峰，其它时间较稳定,总体来看，2009年直观的流动性指标的波动较2008年小，比2008年稳定。

　　2.6上海燃料油期货市场GARCH模型

　　参考JoostM. E. Pennings 和RaymondM. Leuthol d (1998)的定义,平均流动性(阶段流动性)可以定义为:平均流动性(阶段流动性)即合约的换手率对价格波动的影响。价格波动中流动性的影响反映了资产由于变现而带来的折价。

　　平均流动性的大小是相对的,没有对比和参照,得出1个阶段的平均流动性并不能说明其市场的发展状况。当流动性对价格波动无影响时,市场相对成熟。此外，可比性是建立在相似时间段上的，它对价格的影响有正有负，阶段划分还须考虑市场走势。

　　本文建立GARCH(1，1)模型，模型设定如下：

　　是以每日收盘价计算的对数收益率;是均值方程的误差项;表示t-1时刻的所有信息的集合。是以过去信息为基础的向前一期的预测方差,为条件方差。

　　值表示加权的成交量的变化率。持仓量可以反映某天市场的规模,是较好的排除市场规模的除权参数。使用其对数变化率,于是

　　其中

　　即为经持仓量加权之交易量。

　　项即为某段时间市场流动性对波动率的影响程度,即平均流动性。的绝对值越大,表明交易量变化对收益率的波动影响越大,则流动性越弱;的绝对值越小,则流动性越强;不显著,则表明市场已经趋于成熟,流动性已不能用该指标量化了。

　　分析燃料油的价格走势，考虑到所选期间数据的长短的可比性,将所选上海燃料油市场的数据均分为3个部分。第一部分为2008-1-2至2008.7.15，燃料油期货呈现牛市状态，第二部分为2008.7.16至2009.3.31，燃料油期货市场稍显熊市状态，在后期市场进行盘整，第三部分为2009.4.1至2009.11.30，这一期间燃料油价格处于稳步上升阶段。这三个阶段值反映了市场在以流动性衡量的成长,即阶段合约换手率对价格波动影响的变动。

　　首先我们运用Eviews软件分别对三个阶段的进行ADF平稳性检验，无截距项且无趋势项的检验结果如下：

　　表1 三个阶段燃料油期货收益率序列的ADF检验

　　阶段

　　ADF值

　　5%临界值

　　P值

　　第一阶段

　　-11.55067

　　-1.943974

　　0.0000

　　第二阶段

　　-9.805001

　　-1.943974

　　0.0000

　　第三阶段

　　-15.23132

　　-1.943974

　　0.0000

　　由表1可以发现，在5%的显著水平下，三个阶段的ADF值均小于临界值，P值均为0.0000，三个阶段的收益率均拒绝随机游走的假设，说明三个阶段的收益率时间序列均是平稳的。

　　因为是平稳的时间序列，所以我们可以建立GARCH模型，结果如下：

　　表2 三个阶段燃料油期货流动性模型回归结果

　　参数

　　第一阶段

　　第二阶段

　　第三阶段

　　均值方程

　　0.003194

　　-0.002371

　　0.000341

　　0.001314

　　0.002048

　　0.001114

　　t

　　2.430450

　　-1.157671

　　0.306250

　　p

　　0.015100

　　0.247000

　　0.759400

　　方差方程

　　2.49E-05

　　7.90E-05

　　1.15E-05

　　2.09E-05

　　7.12E-05

　　1.60E-05

　　t

　　1.193393

　　1.110045

　　0.717433

　　p

　　0.232700

　　0.267000

　　0.473100

　　0.015665

　　0.327736

　　0.149043

　　0.058854

　　0.073076

　　0.085035

　　t

　　0.266162

　　4.484848

　　1.752729

　　p

　　0.790100

　　0.000000

　　0.079600

　　0.747056

　　0.556787

　　0.600179

　　0.161305

　　0.133389

　　0.098721

　　t

　　4.631327

　　4.174143

　　6.079533

　　p

　　0.000000

　　0.000000

　　0.000000

　　2.62E-05

　　6.38E-05

　　0.000142

　　1.60E-05

　　3.76E-05

　　3.74E-05

　　t

　　1.638627

　　1.695163

　　3.807453

　　p

　　0.101300

　　0.090000

　　0.000100

　　由表2三个结果可以看出：γ值在三个阶段均在99%的置信水平上显著。GARCH效应相对明显。

　　第一阶段：由结果可以知道值在显著性水平为10%时是不显著的，可以认为市场达到了比较成熟的状态;若取显著性水平α=0.11，是显著的，此时，LQ方对市场收益的波动率影响是正的,同一时期的K线走势为牛市,当交易量波动率增加1%时,将会导致收益率的波动率增加0.0000262%。

　　第二阶段：由结果可以知道值在显著性水平为0.1时是显著的，此时，LQ方对市场收益的波动率影响是正的,同一时期的K线走势为熊市,当交易量波动率增加1%时,将会导致收益率的波动率增加0.0000636%。与第一阶段相比，第二阶段交易量变化对收益率的波动影响更大,说明此阶段流动性较弱，与实际相符。

　　第三阶段：值是显著的，LQ方的系数值说明,当LQ方增加1%时,收益率的波动性的将会增加0.000142%。第三阶段的流动性较前两阶段有所下降，首先是因为市场的以其他非持仓量衡量的规模增加了，其次，可能是一些投机者持观望态度，对未来不确定性的增加。

　　结论

　　以上的实证分析，为我们研究上海燃料油期货的流动性提供了详实的证据，鉴于此，我们可以得出以下几点结论：

　　1、基于交易量的流动性衡量方法中的成交量、换手率的走势基本相同，都是在2008年年末和2009年年初出现了高峰。但是由于这两个指标只是考虑了交易量的变化，忽略了价格变化的影响，而价格变化往往是衡量流动性的最主要的因素之一;此外，交易量大小与波动性有关，而后者又将妨碍市场的流动性。

　　2、同时考虑交易量和价格的变化，本文使用了市场深度比率、修正的Amivest流动性比率、直观的流动性指标以及市场深度模型。其中，市场深度比率和修正的Amivest流动性比率均是衡量价格变动对交易量的影响，从上面分析可知，2009年的这两项指标均比2008年要好，一定程度上说明2009年的流动性比2008年要好;直观的流动性指标是单位合约换手率给价格带来的影响，虽然2009年平均的直观流动性指标比2008年要大，这主要是2009年持仓量增加导致的换手率低的缘故，但是2009直观的流动性指标的标准差要比2008年小，说明2009年直观的流动性指标离散程度比2008年低。

　　4、用GARCH模型构造的平均流动性(阶段流动性)的结果表明，虽然我国燃料油期货市场的流动性有所增加，但是市场还未达到成熟，价格波动受阶段合约换手率的影响仍然较大。

 2/3   首页 上一页 1 2 3 下一页 尾页